1、大局观

昨天的下跌，包括市场传播的小作文，很多人认为是宏观出了问题，才导致的全球共振下跌。这里想说几点：

一是小作文说的兔子和鹰酱的关系，小作文里主要说了川普说兔子之前介入了鹰酱选举，导致他落败，然后以此为由，要发动全面全方位对兔子的科技封锁，再次挑起贸易战。如果是真实的，这肯定是非常大的动作。但实际上，川普访问兔子也就五月份的事情，这一次的访问，带来了全球最顶级公司的掌门人，寻求的是合作，制定了阶段性的框架协议，在这个框架协议下，最起码到今年年底是安全的，也就有了我们这边9月去鹰酱的传言。为什么是8月，这是要为11月的中期选举做前期的铺垫。

二是从川普自身来看，他陷入了中东战争泥潭，实话说这一次打伊朗，让美国从全球霸主变成了西半球霸主是个不争的事实，全球一超多强的格局，正式变成了G2.而当前虽然签署了对于美来说的一个耻辱框架，但是实际谈判框架还没有落地，过程中还有极限的拉扯，这也是川普当前最重要的事情。而国内的加息的舆论不断，通胀严重，美股表现差，都会影响川普的中期，但现在也只是7月中旬，留给川普的时间还有。

三是通胀有输入性通胀和货币超发引起的通胀多种，为了证明美国通胀是由油价上涨引起，6月鹰酱CPI在油价下降之后，下降明显，那么这里就是美伊之间只要维持现状，不要让态势完全升级，油价就会在低位维持震荡。通胀的这个事情就解决的差不多了。然后是就业问题，之前非农就业数据超预期，结构上看非常拉跨，主要是因为世界杯带来的临时就业增加，随着赛事的减少，世界杯趋于结束，6月的数据就开始体现真实的经济情况，原来预计今年加三次，可能就是加两次，或者一次，甚至不加。

四是沃什的上台，这是川普极力推荐的一位美联储主席，月底的会议要做什么表态，目前未知，不过善于做预期管理的美联储会不会再次鹰派发言，鸽派行动呢，极致的压力过后是否会雨过天晴，现在市场的下跌，是否会迎接中期选举前的上涨。

五是再看棒子这边，棒子之前的大涨，很重要的一个原因是杠杆资金进来的太多，这一次主动杀杠杆，而存储到底有没有周期见顶，我认为还没有，投资人普遍认为，一个行业终端产品价格暴涨，行业头部公司集体计划大规模扩产的时候就是行业见顶的一个标的，因为从市场来看二阶导已经开始下滑，未来的业绩增速开始下滑。首先扩产的时间还需要3-5年，其次终端的需求才刚刚开始，供给刚性的情况下，价格很难出现大幅下滑，而增速的顶点还将持续。

当然这里除了行业的问题，还有就是棒子的存储利润占比占到了全球40%，这份利润对于一个没有货币主权，在美元全球通用货币的背景下，是很容易通过金融手段被收割的。所以棒子周五加息了，加息是为不让资本外流，但是难度很大。我们也能看到川普开始想海力士索要一定利润，这就是鹰酱的最终目的。而我猜想，李在明手里拥有卡全球AI发展脖子的关键产品，这么多的利润，最终一定要为韩国的政治经济地位做出贡献，也包括他自己的政治生涯。这也是一份能给未来世界霸主提供的贡品。小国家只有城服的命。所以就知道了川普为什么要分海力士的钱了。

六是小日子，小日子当前和兔子闹的不可开交，但是鹰酱是希望看到小日子这么干，他无暇东顾，只能让自己的二腿子去干，小日子也想趁机发展自己的军事，明面上用于自保，但实际还是不服气，还有野心要统治整个亚洲。小日子近些年不好过，以前引以为傲的汽车，消费电子，高端的半导体材料等等，都在逐渐的被替代，产业停滞发展，人口老龄化严重，财政难以承担巨额养老金，兔子发展如日中天，军事实力更是数倍于小日子，所以向外求就是他唯一的实力。早苗上台以后更是以此为突破口，转移主要矛盾，是想小日子的再次强大。这里需要更加高级的政治智慧，最起码这一点上，安倍要比这几任都强一些，弹丸小国，终究只能斡旋于大国之间，靠着政治智慧，来长久让自己生存。

2、行业

2024—2026 这三年，是全球科技公司 CapEx 强度堪比 1990 年代电信基建泡沫的三年。不同的是，那次泡沫以"暗光纤"过剩收场；这次只要"token 越来越便宜"这个前提不破，CapEx→模型能力→ARR 的循环就有持续增量。卖铲人（NVIDIA）继续笑，买铲人（超大规模云）继续卷，自研芯片（Trainium/TPU/Maia/昆仑芯）作为对冲持续放大；存储的紧缺涨价短期高企、长期看扩产；中国厂商的绝对规模差距仍大但环比增速已反超美国同行，国产算力 + 开源模型 + 端侧组合正在打开 30 亿人口南南合作的市场空间。从交易节奏看，CapEx 已经被充分定价，模型能力的交易位置还相对低位，ARR 的兑现要等 Q3—Q4 财报。这轮"算力民族主义 + 产业循环"的终局，2027—2028 年才能看清楚。

所以这也是为什么看好国产算力的原因。各大厂的资本开支已经在资本市场定价，未来是否还能继续，还要重新回归到三四季度的业绩，回报是否加强，才能继续增加支出。当这一波存储被鹰酱收割完之后，随着扩产的增加，整个产业的利润可能会重新转移到卖铲子手里。卖铲子里四大块，GPU，光模块交换机，数据中心，电力散热。其中电力与散热是接下来约束行业发展的新瓶颈，而在国内，我们的电不可能会有大幅波动也不会成为市场经济商品，所以真正的新瓶颈就是散热。同时CPU英伟达为代表。光模块国内的易中天为代表，交换机国内也有，数据中心（整体位置比较低）也会有重估，另外就是国产算力，英伟达先进的卡用来训练模型，而推理侧则是用国产卡，这是今年关键的变量，如果在大模型迭代更新国产卡越来越给力的情况下，国产即将开展一轮海外的超级补涨。3、市场

为什么大局观没有问题，行业没有问题的情况下，市场能跌成这样，其实这也是全球共振下杀的结果。如果棒子是因为鹰酱要绞杀，我们又是因为什么，市场角度看，就是gjd想要更多的筹码。周末各大业绩利好来了，尤其是新易盛的业绩，超预期了，周末集中发布业绩利好，也是有备而来的，就是认为这个位置差不多了，如果还有恐慌往下，那就是恐慌下的机会。短期的确定性极大。而大家在等的右侧，是需要一根大阳线来止跌的，但因为前期杀跌幅度较大，所以修复起来依旧是反复震荡的可能性比较大，对节奏的要求非常高。

世界杯今晚最后一场，赌球资金即将回流资本市场。